“蓝星东大”价值悬疑

    ◆导报记者 杜海 济南报道

    8日，沈阳化工（000698）重大资产重组揭开面纱。然而，标的资产山东蓝星东大化工有限责任公司（下称“蓝星东大”）的价值，却受到质疑。

    据悉，该公司拟通过向间接控股股东蓝星集团发行股份的方式，购买其持有的蓝星东大99.33%的股权，标的资产预估值为7.05亿元。对此，沈阳化工拟以4.46元/股底价向蓝星集团发行不超过1.58亿股股票。方案实施后，蓝星集团及实际控制人中国化工的控股地位将进一步加强。这也是继年初要约收购失败后，中国化工再一次出手。

    收购方案抛出后，8日、9日，沈阳化工股价连续两日涨停收盘。10日，受大盘拖累，沈阳化工下跌4.96%，收于4.60元/股。

    然而，对于蓝星东大而言，其在2010年初曾是上市公司蓝星清洗（000598，现更名为“兴蓉投资”）重组时低价剥离的资产，当时剥离的价格为1.7亿元。如今，沈阳化工却以7.05亿元的价格购买，标的资产的增值幅度之大令人诧异。

    为何前后两次采用不同的评估方法？标的资产业绩下滑，如何能确保改善沈阳化工的资产质量？9日和10日，经济导报记者多次致电沈阳化工董秘杨志国，但未获回应，蓝星东大对此则不予置评。

    “救急”资产业绩下滑

    导报记者注意到，2012年底，沈阳化工曾公告称，中国化工计划用5.39亿要约收购其17.92%股份。中国化工当时表示，沈阳化工为中国化工在石油深加工领域的重要子公司，该举措将提高集团在沈阳化工的持股比例。但因为套利空间有限，该要约收购最终被迫“流产”，在要约收购失败后，遂谋划了此次定增。

    事实上，无论是沈阳化工还是蓝星东大，其业绩都难尽如人意。

    沈阳化工已连续一年多亏损。2012年，其净亏损1.61亿元；今年1－6月净亏损1.23亿元。去年1－6月，该公司净亏损9109.49万元。这说明，该公司亏损的势头难以遏止。

    “反观作为‘救急’资产的蓝星东大，2011年及2012年分别实现净利润1.08亿元和1.03亿元，但今年上半年，蓝星东大仅实现净利2313.17万元，盈利能力大幅下滑。”在锐财经首席分析师王政看来，虽然该公司2011 年、2012年业绩亮丽，但今年上半年盈利难达预期，沈阳化工依赖此资产扭亏的计划，或存较大变数。

    在股吧中，一些股民对此深表忧虑。在他们看来，面对沈阳化工上半年1.23亿元的亏损，蓝星东大同期仅2000余万元的净利润显得杯水车薪。“蓝星东大的净利虽然在下降，但相比于持续亏损的沈阳化工，也算大股东给沈阳化工注入的优质资产。”有股民如此调侃。

    此外，虽然蓝星东大上半年业绩同比显著下滑，但其评估增值率却不低。截至2013年6月30日，蓝星东大账面净资产为4.86亿元，其全部股东权益采用收益法的预估值高达约7.1亿元，增值率为44.98%。据此，标的资产蓝星东大99.33%的股权预估值为7.05亿元。

    联创节能与其竟有渊源

    蓝星东大主要生产、销售聚醚多元醇，产品主要用于生产冰箱、冰柜等保温电器的隔热层以及楼房的防火夹层等。产能为16万吨/年，通过技改将扩建为25万吨/年。

    与之同 处淄博的联创节能（300343），也属于化学制品制造业，主营业务为聚氨酯硬泡组合聚醚的技术研发、生产与销售。目前，联创节能的股价在60元之上，而即将注入蓝星东大资产的沈阳化工，每股股价尚不足5元。    导报记者调查发现，联创节能的多名现任高管，竟然“脱胎”于早期的蓝星东大。比如，联创节能董事长李洪国，曾任山东东大化学工业集团（“蓝星东大”前身）树脂厂技术员；副董事长邵秀英，曾任山东东大化学工业集团聚合物公司技术部部长助理；副总经理魏中传，曾任山东东大化学工业集团环氧丙烷厂车间副主任；公司董事张玉国，也曾任山东东大化学工业集团质检处质检员、聚合物公司业务员。由此来看，作为国家火炬计划重点高新技术企业的蓝星东大，还是具有一定的技术积淀。

    “两家上市公司的股价差异虽然很大，但不具备多大可比性。因为联创节能的股本才4000万股，流通股为1444万股；而沈阳化工股本6.61 亿股，流通股也高达6.27亿股。”王政表示。但本次重组后，中国化工将进一步提高持股比例，沈阳化工后续仍然存在资产注入的预期，因此股价应该具有一定上涨空间。进出之间价值飙涨在沈阳化工眼中，蓝星东大俨然被视为一根救命稻草。但这根救命稻草，3年前却被蓝星清洗低价甩手。2010年1月，蓝星清洗将所持蓝星东大99.33%的股权转让给蓝星集团。截至2009年4月30日，蓝星东大的净资产为8096.5万元，经评估为7692.5万元。考虑到2009年5月蓝星清洗曾单方面增资1亿元，由此确定转让价格约为1.7亿元。如今，仅过了3年时间，蓝星东大的估值已然飙涨。沈阳化工对此解释称，两次股权转让的估值基础不同，故采用的评估方法存在差异。早前蓝星东大受2008年国际金融危机的影响而业绩亏损，因此采用资产基础法的评估结果。“而此次交易中，蓝星东大经过多年经营，已经形成了稳定的经营模式、技术团队，故采用收益法的评估结果。蓝星东大近3年资本积累速度较快，注册资本及留存收益都呈现出逐年上涨的趋势。故本次交易评估值较置出资产时的评估值有较大程度的上升。”沈阳化工表示。一名不愿具名的化工行业分析师对导报记者表示，2009年至2012年间，蓝星东大营收和净利润得以大幅上涨，受益于聚醚多元醇价格的回升。如今，该公司产能已达上限，主导产品聚醚多元醇的价格也下降，市场供给在大幅度增加，依靠扩大产量增收已不太现实。“上半年蓝星东大实现营收9.22亿元，净利润却只有2313.17万元，已经说明主导产品价格下降导致毛利率在下滑。”该人士说道，此次定增注入的蓝星东大，尽管盈利能力强于上市公司资产，但难以对上市公司业绩水平形成实质利好。即便如此，有“戴帽”之虞的沈阳化工已经等不及了。2012年及2013年上半年，该公司均出现亏损，如果今年下半年仍不能扭亏，沈阳化工将不可避免被“ST”。但获注蓝星东大之后，其资产质量能得到多大改善仍属未知。导报记者获悉，或许为了平复市场质疑，蓝星集团决定将作出业绩承诺及补偿安排，但方案尚未出炉。